El caos existente en las emisiones de deuda pública que se deriva de la existencia de dos emisores con idéntico riesgo que emiten sin coordinar previamente entre ellos, no es una preocupación exclusiva del autor de esta columna.
Desde hace años la Dirección General de Crédito Público (DGCP) ha venido externando las mismas preocupaciones, sin que a la fecha, se hayan tomado las decisiones necesarias para resolver un absurdo que le está generando costos fiscales considerables al Gobierno.
Ha sido preocupación también de la OECD. En su estudio del 2012, Capital markets in the Dominican Republic, solicitado por el Gobierno dominicano, indicaba que “la falta de coordinación” entre el Banco Central (BC) y el Ministerio de Hacienda (MH), y “los diferentes objetivos que persiguen estos dos operadores en la emisión de deuda interna, llevan a altos diferenciales de tasas de interés para títulos de igual vencimiento”.
El MH emite para financiar el déficit mientras que el BC lo hace para estabilizar los agregados monetarios y la tasa de cambio en el marco de su política monetaria, implicando que el MH tiene mayores incentivos que el BC para emitir a la menor tasa de interés posible.
Más aún, si los intereses que paga el BC sobre su deuda, corren por cuenta del Gobierno.
La OECD encontró que en títulos emitidos en el 2011 con vencimiento en el 2018, el BC pagaba 350 puntos básicos (3.50%) por encima de lo que pagada el MH. Por eso la OECD, en el 2012, recomendaba que “las dos instituciones deberían mantener comunicación constante para coordinar las fechas de las emisiones y las características de los títulos.” Estamos en el 2014 y todavía no se ha hecho nada.
Los expertos de la OECD indicaban que uno de los resultados de la falta de coordinación entre el MH y el BC “es un significativo crowding-out del sector privado, el cual está en una posición desfavorable para competir sobre la base de tasas de interés.” Recomendaban al MH y al BC “tener el mismo sistema de colocación en el mercado primario con el objetivo de alcanzar la convergencia de rendimientos.”
La OECD indicó también en su estudio que “las diferencias en los instrumentos y rendimientos de las emisiones del Banco Central revelan la necesidad de un mejor manejo” de la deuda del BC. Identificó que “en el 2011, títulos con vencimiento en el 2018 muestran spreads mayores a 300 bps entre las Notas del Banco Central y los Certificados de Inversión de la misma institución.
Esto revela costos de emisión diferentes para el mismo riesgo y vencimiento, indicando fallas en el mercado doméstico de deuda con potenciales sobrecostos para el Presupuesto Nacional y arbitrajes en la comercialización para los participantes en el mercado.”
El FMI también ha externado su preocupación. En un trabajo reciente (mayo, 2014), Central Bank Financial Stength in Central America and the Dominican Republic, de la autoría de cuatro economistas del FMI, incluyendo a Przemek Gajdeczka, Jefe de la Misión del FMI asignada actualmente a RD, el FMI indica que las tasas de interés pagadas por el Banco Central de RD, “mayores de 10% en términos reales, son las más elevadas de la región”.
En el primer reporte del Monitoreo Post-Programa del 6 de agosto del 2013, el FMI establece que “las emisiones de títulos de largo plazo por parte del Banco Central a tasas de interés significativamente por encima de la tasa de política monetaria (a través de subastas restrictivas) continúan erosionando el marco monetario y contribuyen a aumentar las pérdidas cuasi-fiscales ”.
El FMI indica que la decisión del BC de elevar lo vencimiento promedio de su deuda de dos a más de 4 años, para reducir el riesgo del “rollover”, ha generado un costo adicional significativo, “en la medida en que las tasas pagadas sobre títulos del Banco Central a 7 años, han promediado 16% en colocaciones recientes, en comparación con el 7% que paga sobre títulos de un año. Por cada uno por ciento de aumento en la tasa de interés sobre títulos del Banco Central, el déficit cuasi-fiscal aumenta en 0.1% del PIB.”
El Gobierno dominicano no puede permitir que el caos prevaleciente en el mercado doméstico de deuda pública permanezca. Esto nos proyecta internacionalmente como un país muy deficiente en el manejo de su política de endeudamiento doméstico. Y como indican la OECD y el FMI, impacta negativamente las cuentas fiscales y limita el acceso de los emisores privados al mercado de capitales.
En el artículo de la semana pasada mostramos que la tasa de interés real que está pagando el BC por sus títulos de deuda a 5 años era de 10.86%, un resultado similar al que Przemek Gajdeczka, jefe de la Misión del FMI en RD, ha señalado como el más elevado de la región. ¿Qué razones tiene el BC para pagar una tasa tan elevada? Si analizamos cuánto más (spread) pagan los gobiernos de la región sobre sus bonos soberanos en moneda local en comparación con los denominados en dólares, entramos que en Chile el spread en los bonos en moneda local es 2.30%, en México 2.50%, en Perú 2.55%, en Colombia 2.75%, en Guatemala 3.80%, en Costa Rica, que tiene más deuda pública que nosotros y un déficit fiscal mucho mayor al nuestro, 4.75%. ¿Cómo puede entonces justificarse que nuestro BC esté pagando 9.20% por encima del rendimiento de 4.90% del bono soberano en dólares a 5 años de RD? ¿Porqué a los tenedores de títulos de deuda doméstica, el BC les paga un rendimiento que asume una devaluación esperada de 9.20%, cuando en lo que va del 2014, la devaluación ha sido de apenas 1.11%, proyectándose que no superará el 4% durante el año completo? Con una eficiencia similar a la que exhiben las entidades que manejan la deuda pública en los demás países de la región, está claro que el BC y el MH deberían colocar sus bonos a 5 años en el mercado doméstico pagando un rendimiento inferior a 9.50%, muy por debajo del 14% que oferta el BC.
Como si esto fuera poco, mientras las empresas más grandes y solventes del país pueden endeudarse con los bancos a la tasa de interés preferencial promedio de 10.94%, el Banco Central le ofrece a los participantes autorizados a comprar sus títulos con un rendimiento del 14%. O sea, las empresas privadas en RD, con mayor riesgo que el Estado, terminan endeudándose a menor costo que el Estado (BC). República Dominicana es el único país de la región donde la tasa de los bonos del gobierno (BC, en este caso) es mayor que la tasa preferencial o “prime” de los bancos. Definitivamente vergonzoso.
Ya se comprende el porqué las empresas privadas del país no colocan bonos en moneda local en el mercado doméstico. El piso de los intereses que ha fijado el BC es tan elevado, que la única opción que tienen los privados es endeudarse con la banca. El “crowding-out” a que se refiere la OECD.
¿Ha calculado alguien cuánto han costado al Gobierno dominicano las sobre-tasas de interés que ha pagado el BC y que han forzado al MH a pagar también tasas muy altas? l
