Mark-to-Market cuando la pérdida no cuenta toda la historia

Cualquier inversión puede aparecer hoy por debajo del precio al que fue comprada y eso no significa que haya dejado de tener sentido. Muchas veces se ve con claridad en las posiciones de renta fija. El precio de los bonos está en constante fluctuación y uno de los principales factores detrás de esos movimientos es el tipo de interés. Cuando las tasas suben, los bonos que ya fueron emitidos normalmente ceden valor frente a las nuevas emisiones que ofrecen rendimientos más competitivos. Cuando las tasas bajan, ocurre lo inverso.

Por eso, encontrarse con un número negativo en la cotización puede resultar incómodo, especialmente para quien está acostumbrado a productos donde el valor parece permanecer inmóvil. Pero ese número necesita contexto.

Una caída en el precio de un bono no implica necesariamente un deterioro de sus flujos contractuales. Cuando el movimiento responde principalmente a cambios en las tasas de interés, el valor de mercado puede disminuir sin que hayan cambiado las condiciones de pago del emisor. Sin embargo, esa pérdida no debe considerarse irrelevante; puede adquirir consecuencias concretas si el inversionista necesita vender antes del vencimiento, si aparecen alternativas de inversión más atractivas o si cambia la percepción sobre el riesgo del emisor. Por ello, la lectura del Mark-to-Market exige distinguir entre una variación de precio propia de las condiciones del mercado y un cambio en los fundamentos de la inversión.

No es lo mismo una caída provocada principalmente por un movimiento general de las tasas que una caída relacionada con un deterioro en la capacidad de pago del emisor. Tampoco es igual para alguien que puede mantener su posición durante 24 meses que para quien necesita liquidez la próxima semana.

Por eso, deshacer una posición con pérdida o mantenerla hasta el vencimiento no debería convertirse en una regla automática. Hay momentos en que tiene sentido aceptar la pérdida y salir. En otros, el movimiento puede ser parte de la volatilidad normal del mercado y la posición original sigue teniendo sentido.

El término cutting losses suele utilizarse para describir esa decisión de limitar una pérdida. Pero cortar pérdidas no significa necesariamente vender cada vez que aparece un número negativo. Más bien supone reconocer que las condiciones que justificaron una inversión pueden haber cambiado y que, en determinadas circunstancias, continuar dentro de ella puede ser más costoso que asumir la pérdida.

Tal vez la enseñanza más didáctica que nos dejó el conocido caso de Silicon Valley Bank fue la importancia de diferenciar entre un escenario y el otro.

El banco, para entonces dentro de los veinte mas grandes de USA, tenía una cartera importante de valores de alta calidad crediticia, incluidos bonos del Tesoro estadounidense. El problema surgió en un entorno de fuertes aumentos de las tasas de interés. Como consecuencia, los bonos de mayor duración que el banco tenía en cartera perdieron una parte importante de su valor de mercado.

En principio, una pérdida de ese tipo no significa automáticamente que el banco fuese a perder todo ese dinero. Un bono puede recuperar su valor nominal al vencimiento si el emisor cumple con sus obligaciones. El problema para la entidad financiera fue que no podía simplemente esperar.

Sus clientes estaban retirando depósitos y la institución necesitaba liquidez. Para conseguirla, tuvo que vender activos antes de su vencimiento. En ese momento, las pérdidas que hasta entonces permanecían sin realizarse comenzaron a convertirse en pérdidas efectivas. La situación se deterioró rápidamente y terminó en una corrida bancaria que llevó al cierre de la institución. Así de sencillo, un movimiento de mercado relativamente frecuente se convirtió en una tormenta perfecta.

A fin de cuentas, el caso de Silicon Valley Bank mostró cómo una combinación de pérdidas de mercado, necesidades de liquidez y retiros de depósitos puede transformar una pérdida no realizada en una pérdida efectiva. Una situación que inicialmente podía parecer manejable terminó convirtiéndose en un problema de solvencia y confianza.

Para un inversionista, entonces, ver que un bono aparece por debajo de su precio de compra no debería ser el final del análisis. Conviene mirar qué pasó con las tasas, cuánto falta para el vencimiento, qué rendimiento ofrece ahora el instrumento, qué tan fácil sería venderlo y si existe algún cambio relevante en el riesgo del emisor.

No es exactamente lo mismo comprar un bono y mantenerlo hasta su vencimiento que invertir en un fondo cuyo portafolio se valora diariamente y sus participaciones pueden comprarse o venderse bajo determinadas condiciones. En un fondo, además, los movimientos de los diferentes activos de la cartera se reflejan en el valor de la participación. El perfil del inversionista puede ser, por tanto, distinto. Con ello también cambian la aversión al riesgo y la tolerancia a comportamientos pronunciados de los mercados.

Durante mucho tiempo, buena parte del público estuvo acostumbrada a productos financieros cuyo valor lucía mucho más estable. La entrada a instrumentos de mercado cambia un poco esa experiencia. Ahora el inversionista puede ver con mayor frecuencia cómo el mercado está valorando su posición.

Un balance negativo puede generar la sensación de que algo salió mal, aunque todavía no exista un deterioro equivalente en los fundamentos de la inversión. Pero tampoco conviene caer en el extremo contrario y asumir que toda pérdida de mercado es temporal y que siempre basta con esperar.

Tal vez la pregunta de mayor trascendencia debería ser ¿qué provocó el movimiento del precio y qué significa para mi inversión?

A veces la respuesta estará en los tipos de interés. Otras veces, en la liquidez. En algunos casos habrá un problema de crédito detrás. Y en otros simplemente estaremos viendo el efecto normal de un mercado que cambia todos los días.
Por eso la valoración a precio de mercado puede ser útil precisamente si se interpreta en diferentes dimensiones. Nos muestra dónde está el mercado hoy, pero no necesariamente nos dice dónde terminará la inversión.

El precio de cotización es una referencia. La razón de decidir sobre la continuidad o no en la posición debería requerir algo más. Necesitaría al menos ponderar el instrumento, el emisor, el plazo, la liquidez, las necesidades del inversionista y las razones que están moviendo el precio.

Al final, el mercado siempre ofrecerá una fotografía de lo que está dispuesto a pagar hoy. Lo importante es no confundir esa fotografía con toda la película. Y es que, sin dudas, el Mark-to-Market es una herramienta eficaz para monitorear los productos del mercado, pero genera efectos adversos si se activa como palanca de pánico sin contexto.